IPO停發，借(jie)殼(ke)上(shang)市(shi)(shi)成(cheng)為資本市(shi)(shi)場一(yi)(yi)件流行的事兒，殼(ke)資源更是異常(chang)稀缺。如果把(ba)借(jie)殼(ke)上(shang)市(shi)(shi)看做一(yi)(yi)樁(zhuang)婚姻的話，借(jie)殼(ke)資產(chan)更接近(jin)老公(gong)(gong)，日(ri)子好壞主要看他了，殼(ke)方(fang)有(you)點像媳婦，結婚都(dou)想找漂(piao)亮賢惠的，好媳婦才能成(cheng)就美滿生活(huo)。理論上(shang)而言，任何上(shang)市(shi)(shi)公(gong)(gong)司都(dou)可以成(cheng)為殼(ke)公(gong)(gong)司，若我有(you)足夠大的資產(chan)重組且對方(fang)也愿意接受被借(jie)殼(ke)，中國油有(you)可能成(cheng)為殼(ke)公(gong)(gong)司。

　　什么樣的殼公司(si)比較理想呢，這個問題是需要借殼的上(shang)市公司(si)和投行(xing)需要思考和面臨的問題。

　　1、市值大小

　　殼公(gong)司(si)的(de)市(shi)(shi)值大小是評(ping)價殼好壞的(de)首選標準。對于借(jie)殼而言(yan)，目前主要的(de)操作方(fang)式都(dou)是采用增量即發(fa)行股(gu)份(fen)購買資(zi)產(chan)。對于借(jie)殼方(fang)而言(yan)，最大的(de)成本在于借(jie)殼后(hou)權益被原(yuan)有(you)上(shang)市(shi)(shi)公(gong)司(si)的(de)分享與(yu)攤(tan)薄。與(yu)IPO的(de)有(you)對價攤(tan)薄不同，借(jie)殼重組(zu)的(de)股(gu)比攤(tan)薄是無償的(de)，即為了獲取上(shang)市(shi)(shi)地(di)位對上(shang)市(shi)(shi)公(gong)司(si)原(yuan)有(you)股(gu)東的(de)利益讓渡(du)。

　　借殼(ke)方重(zhong)組后(hou)(hou)的股(gu)權比例取決于自身估(gu)值(zhi)大(da)小和上(shang)市(shi)(shi)公司市(shi)(shi)值(zhi)。通(tong)常而言，借殼(ke)方資(zi)產體(ti)量即(ji)交易評估(gu)值(zhi)客觀的，市(shi)(shi)場(chang)借殼(ke)的評估(gu)基本(ben)(ben)都是在8-12倍PE左(zuo)右(you)，天下(xia)人皆知。殼(ke)公司市(shi)(shi)值(zhi)越(yue)小，重(zhong)組后(hou)(hou)借殼(ke)方股(gu)東占比越(yue)高(gao)，后(hou)(hou)續(xu)上(shang)市(shi)(shi)后(hou)(hou)分享市(shi)(shi)值(zhi)財富(fu)越(yue)多，股(gu)本(ben)(ben)融資(zi)空間(jian)也就越(yue)大(da)。

　　簡單(dan)舉例(li)子，某(mou)借(jie)(jie)殼(ke)(ke)企業(ye)利(li)潤為(wei)2億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)，借(jie)(jie)殼(ke)(ke)估值(zhi)為(wei)20億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)。若殼(ke)(ke)市值(zhi)為(wei)10億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)采(cai)用增發(fa)方式借(jie)(jie)殼(ke)(ke)操(cao)作(zuo)后，借(jie)(jie)殼(ke)(ke)企業(ye)全體(ti)股東占比就(jiu)是(shi)66.6%。若殼(ke)(ke)公司市值(zhi)為(wei)30億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)，則重(zhong)組(zu)(zu)完成(cheng)后股比僅(jin)為(wei)40%。若借(jie)(jie)殼(ke)(ke)資產后續資本市場(chang)能支撐30倍估值(zhi)則重(zhong)組(zu)(zu)后上市公司總市值(zhi)為(wei)60億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)，借(jie)(jie)殼(ke)(ke)后股比大小直(zhi)接決定了(le)借(jie)(jie)殼(ke)(ke)方重(zhong)組(zu)(zu)后的市值(zhi)財(cai)富是(shi)40億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)還是(shi)24億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)(yuan)。

　　借殼(ke)上(shang)市后的(de)股(gu)比(bi)是(shi)借殼(ke)方(fang)最(zui)為關心，除非(fei)有兩種情況。要么借殼(ke)方(fang)是(shi)國有企業，完(wan)成上(shang)市是(shi)政治(zhi)目(mu)標(biao)對股(gu)比(bi)不(bu)太(tai)財富;或者重組方(fang)后續(xu)有很大體量的(de)資產可以二(er)次注入(ru)增(zeng)加股(gu)比(bi)，即有后手(shou)。

　　2、股本(ben)大小

　　在殼(ke)公司(si)市值確定(ding)的前提下，股(gu)本(ben)(ben)越(yue)小股(gu)價越(yue)高(gao)越(yue)好(hao)(hao)。比如同(tong)為10億(yi)元(yuan)的公司(si)，1億(yi)股(gu)本(ben)(ben)10元(yuan)股(gu)價要好(hao)(hao)于10億(yi)股(gu)本(ben)(ben)1元(yuan)股(gu)價。盡管(guan)從(cong)重(zhong)(zhong)(zhong)組(zu)(zu)后(hou)(hou)股(gu)比及估值角度并無實質影響(xiang)。小股(gu)本(ben)(ben)意味(wei)著重(zhong)(zhong)(zhong)組(zu)(zu)后(hou)(hou)每股(gu)收益高(gao)，容易(yi)得到股(gu)東及監管(guan)的認可。想(xiang)想(xiang)啊重(zhong)(zhong)(zhong)組(zu)(zu)后(hou)(hou)每股(gu)收益1元(yuan)錢(qian)多靚麗啊，股(gu)價飛漲(zhang)二級市場都喜笑顏(yan)開。要是(shi)(shi)重(zhong)(zhong)(zhong)組(zu)(zu)后(hou)(hou)每股(gu)收益5分(fen)錢(qian)，股(gu)東通常(chang)也(ye)不(bu)(bu)會(hui)買賬，基本(ben)(ben)上差不(bu)(bu)多都是(shi)(shi)上墳的心(xin)情(qing)。股(gu)東大會(hui)前要是(shi)(shi)股(gu)價再沒啥好(hao)(hao)表(biao)(biao)現，網絡表(biao)(biao)決給(gei)你把方案(an)否了也(ye)非常(chang)有可能(neng)。

　　另(ling)外股(gu)本大小(xiao)也決定后續資本運作的(de)空(kong)間。小(xiao)股(gu)本每(mei)股(gu)收益(yi)高(gao)對于后續經(jing)營的(de)壓力(li)就會小(xiao)。而且后續發股(gu)融資空(kong)間也大，尤其中國市場(chang)喜歡搞點啥(sha)高(gao)送配，玩法也多(duo)多(duo)。剛才不是(shi)(shi)說了么，殼公司好比是(shi)(shi)新娘子，小(xiao)媳(xi)婦總是(shi)(shi)靚麗的(de)，大家都喜歡，那(nei)些五(wu)大三粗有著鐵一般的(de)腰(yao)腳的(de)，就要遜色多(duo)了。

　　3、殼是否(fou)干凈?

　　殼是否(fou)干凈有(you)兩個層面的含義，首先(xian)是有(you)沒有(you)或(huo)(huo)有(you)負債或(huo)(huo)者風險(xian)，其次(ci)是能否(fou)順利(li)實(shi)現剝離。

　　通(tong)常而言，殼(ke)公司(si)準備放棄控(kong)制權接受被重組，多是(shi)(shi)(shi)源于自(zi)身經(jing)營困難。需要(yao)借殼(ke)方(fang)來拯救危機局面。殼(ke)公司(si)的或有負債(zhai)風(feng)險也是(shi)(shi)(shi)必須要(yao)關注(zhu)的，擺在桌面的問題可以(yi)在決(jue)策前思量代(dai)價(jia)和解決(jue)方(fang)案，就怕(pa)交易(yi)之(zhi)前不知道的，明槍易(yi)躲暗箭難防就是(shi)(shi)(shi)這個意思。好(hao)比娶媳婦，這姑娘(niang)個子(zi)矮或者皮膚黑甚至有狐臭都能看(kan)見，決(jue)定是(shi)(shi)(shi)否接受考慮好(hao)。最怕(pa)就是(shi)(shi)(shi)證領(ling)了(le)洞(dong)房入了(le)后，發(fa)現有啥毛病(bing)那就搓火大了(le)。

　　總體而言(yan)，近年來(lai)的上市公(gong)司或有(you)風(feng)險問(wen)題不那么嚴重了。主要是目前監(jian)管(guan)也嚴格，像利用股東地(di)位掏(tao)空上市公(gong)司的情況越(yue)來(lai)越(yue)少(shao)了，殼(ke)公(gong)司總體還算(suan)干凈。

　　最干凈(jing)(jing)是央企(qi)重組(zu)下屬上市(shi)公(gong)司騰(teng)出來的(de)(de)殼(ke)(ke)(ke)，國企(qi)沒(mei)有為非作歹的(de)(de)內在驅動，同時也有強大(da)的(de)(de)母公(gong)司作后盾(dun)，或有負債的(de)(de)保證(zheng)和(he)凈(jing)(jing)殼(ke)(ke)(ke)剝(bo)離都沒(mei)啥大(da)問題。其次是經過破(po)產(chan)重組(zu)的(de)(de)殼(ke)(ke)(ke)，通過司法手(shou)段保證(zheng)了(le)或有負債的(de)(de)隔離與消滅。另外就(jiu)是次新(xin)殼(ke)(ke)(ke)，我(wo)們通常說的(de)(de)新(xin)上市(shi)的(de)(de)類似中小板上市(shi)公(gong)司，還沒(mei)學(xue)會和(he)來得(de)及干啥壞事就(jiu)不行(xing)了(le)。

　　干凈(jing)的(de)(de)(de)殼(ke)(ke)另外(wai)也指可以實現凈(jing)殼(ke)(ke)剝(bo)離(li)的(de)(de)(de)殼(ke)(ke)。多數借殼(ke)(ke)方希望(wang)能夠拿到所謂(wei)無(wu)(wu)資產負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)、無(wu)(wu)業務和(he)無(wu)(wu)人員的(de)(de)(de)“凈(jing)殼(ke)(ke)”。凈(jing)殼(ke)(ke)不是(shi)個(ge)客觀的(de)(de)(de)靜止狀態，是(shi)需要在(zai)交易中(zhong)實現的(de)(de)(de)。凈(jing)殼(ke)(ke)的(de)(de)(de)難度主(zhu)要在(zai)于債(zhai)(zhai)(zhai)權(quan)人尤其金(jin)融債(zhai)(zhai)(zhai)權(quan)人，因(yin)為負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)的(de)(de)(de)轉移需要債(zhai)(zhai)(zhai)權(quan)人同意。通常(chang)而言負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)在(zai)公(gong)(gong)眾公(gong)(gong)司比較安全(quan)，另外(wai)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)轉移在(zai)銀行屬于債(zhai)(zhai)(zhai)務重組，后來人不愿給前任(ren)擦屁股，必(bi)須(xu)負(fu)債(zhai)(zhai)(zhai)不會(hui)因(yin)為變動受損才可以。對于多數上市公(gong)(gong)司而言，強大(da)有實力的(de)(de)(de)母公(gong)(gong)司是(shi)凈(jing)殼(ke)(ke)剝(bo)離(li)的(de)(de)(de)前提條件，在(zai)實踐操(cao)作中(zhong)能順利剝(bo)離(li)成凈(jing)殼(ke)(ke)都不輕松，如何搞定債(zhai)(zhai)(zhai)權(quan)人要看(kan)承債(zhai)(zhai)(zhai)實力。

　　4、能否遷址(zhi)?

　　能否遷址(zhi)也是借(jie)殼(ke)交(jiao)易中借(jie)殼(ke)方(fang)非常(chang)(chang)關注的(de)(de)(de)，盡管(guan)從投行角度而言(yan)，公司的(de)(de)(de)注冊地址(zhi)沒那么重要。目前上(shang)市公司注冊地、辦公司和核心資(zi)產所(suo)在地不在相同(tong)地域的(de)(de)(de)非常(chang)(chang)多。但是對(dui)于企業或者所(suo)在地政府(fu)而言(yan)，這是個臉面(mian)問題。很(hen)多借(jie)殼(ke)企業受到當地政府(fu)的(de)(de)(de)各種支持，市長非常(chang)(chang)希望能夠給當地增加一家上(shang)市公司作為政績。借(jie)殼(ke)方(fang)有的(de)(de)(de)也會立下軍令狀，承諾借(jie)殼(ke)上(shang)市后(hou)遷址(zhi)至當地。

　　遷(qian)址(zhi)這事可(ke)大可(ke)小但是(shi)比較煩人。首先公(gong)(gong)司(si)注(zhu)冊地(di)其(qi)實(shi)是(shi)公(gong)(gong)司(si)章程(cheng)規定(ding)的，經(jing)過公(gong)(gong)司(si)章程(cheng)修(xiu)改是(shi)可(ke)以遷(qian)址(zhi)的。但是(shi)操作實(shi)踐通(tong)常都需要上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司(si)所(suo)在(zai)地(di)政(zheng)府(fu)同意，尤其(qi)越(yue)小政(zheng)府(fu)越(yue)難纏。比如(ru)上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司(si)在(zai)北上(shang)廣，遷(qian)址(zhi)分分鐘就(jiu)(jiu)可(ke)以搞定(ding)，上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司(si)多(duo)你(ni)(ni)不多(duo)少你(ni)(ni)不少，隨便你(ni)(ni)折騰。但是(shi)若上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司(si)在(zai)老(lao)少邊(bian)窮那就(jiu)(jiu)困難了，通(tong)常政(zheng)府(fu)需要考慮很多(duo)問題，諸(zhu)如(ru)稅(shui)收、就(jiu)(jiu)業和領導政(zheng)績。本來上(shang)市(shi)公(gong)(gong)司(si)就(jiu)(jiu)少再(zai)通(tong)過賣殼(ke)重組給干沒了，領導臉(lian)上(shang)不好看，遷(qian)址(zhi)也相對難些。

　　遷址(zhi)(zhi)這事比較煩是(shi)因為這事通常都要拿到交易中來談，要求原有(you)上市公司股東承諾，其實(shi)事后能否遷址(zhi)(zhi)誰也(ye)無(wu)法絕對拍胸(xiong)脯。有(you)經驗的投(tou)行都會擱置這個問題，根據客觀情況來判斷后續遷址(zhi)(zhi)的可能，當然能提(ti)前跟(gen)當地政(zheng)府有(you)溝通那(nei)是(shi)最好的。不過，政(zheng)府也(ye)可能出爾反爾，關門打狗(gou)的事也(ye)是(shi)經常有(you)的，要多個心眼才好。

　　5、其他因(yin)素(su)

　　除了以上(shang)的(de)(de)(de)(de)因素(su)之外，評(ping)價(jia)殼(ke)(ke)好壞的(de)(de)(de)(de)還有交(jiao)易層面(mian)因素(su)，即上(shang)市公(gong)(gong)司或者原有股(gu)東(dong)的(de)(de)(de)(de)交(jiao)易訴求(qiu)。諸(zhu)如(ru)原有股(gu)東(dong)是(shi)(shi)否有退(tui)出意(yi)愿、是(shi)(shi)否需要支付殼(ke)(ke)費、是(shi)(shi)否愿意(yi)承接上(shang)市公(gong)(gong)司資產業務等。當然也有非(fei)常個(ge)性化的(de)(de)(de)(de)評(ping)判(pan)標準，比(bi)如(ru)有的(de)(de)(de)(de)重(zhong)組方(fang)對(dui)交(jiao)易所、上(shang)市公(gong)(gong)司地(di)域甚至是(shi)(shi)股(gu)票代(dai)碼都有喜好，比(bi)如(ru)喜歡帶個(ge)8的(de)(de)(de)(de)代(dai)號或者某公(gong)(gong)司代(dai)碼恰(qia)巧是(shi)(shi)自己(ji)女兒的(de)(de)(de)(de)生日等等。

　　6、客觀認(ren)識殼好壞(huai)

　　借殼(ke)交(jiao)易(yi)能夠識別殼(ke)好(hao)壞非常重要，但是(shi)(shi)還是(shi)(shi)要考(kao)慮(lv)自(zi)身條(tiao)件。章子怡(yi)和林志玲漂(piao)亮誰都(dou)清楚(chu)，但是(shi)(shi)并不是(shi)(shi)每個(ge)人(ren)都(dou)能娶到的(de)。最好(hao)的(de)交(jiao)易(yi)并非是(shi)(shi)找到最好(hao)的(de)殼(ke)，而(er)是(shi)(shi)最為適合自(zi)己的(de)交(jiao)易(yi)。

　　比如有些公(gong)司體量小想借殼，我說(shuo)你沒戲(xi)因為你實在太小了，估值難以支撐重(zhong)組后的上市公(gong)司控制權。對方(fang)說(shuo)沒關(guan)系的，我可以接(jie)受10億(yi)元(yuan)下的殼。我說(shuo)你能接(jie)受對方(fang)，對方(fang)看不上你。10億(yi)市值的袖珍小殼都(dou)是皇帝(di)女(nv)兒不愁嫁(jia)，且挑呢，都(dou)希(xi)望(wang)能找個盈利能力超(chao)強還(huan)估值不高(gao)的，等(deng)著(zhu)坐轎(jiao)子。當(dang)然(ran)也有要求太高(gao)成為袖珍剩女(nv)，最后退(tui)市掉(diao)溝(gou)里(li)的。

　　總而言之，打鐵(tie)還需自身硬(ying)!